ユーロ下落

昨日、ユーロ・ドル、ユーロ・円は下落しました。理由は色々と語られていますが、総合すると

１．米大手企業が本国投資法に基づき、資金の一部を米本国に戻すと発表した。（本国投資法：ブッシュ政権が施行した法人税減税措置で、海外で活動する企業が米国内での新規雇用、研究投資などの本業投資に限り、海外で上げた利益を米ドルに還流、本国投資に当てた場合、減税するとの時限立法。なお、各通貨に与える影響は、ユーロからの還流が30%強、円への影響は少ないと見られている。）

２．中国元の切り上げ報道がグリーンスパン議長の議会証言を前に流れた。

３．ユーロ・ドルの1.2000ドル手前での通貨オプションの防戦の買いがそれほど厚く設定されていないではないかとの読みがユーロ弱気センチメントに火を付けた。ユーロ・ドルは1.2100、1.2070、ユーロ・円は131.40、131.00の損きり注文をタッチしながら、売りが加速した。しかし、1.20前半には東欧の買いが下落に歯止め、売り手の買戻しで1.2070まで戻したが、その上のストップを付けることなく反落。ユーロ・円は130.60近辺の注目サポートラインは堅持された。ユーロ・ドルの1.2000割れが回避されたことと、中国元に関する議会証言も新味に欠けたことで、膨大な金額のユーロ・円の売り手が買いに回わり、131.25まで反転上昇した。しかし、こちらもまた、ユーロの戻りの弱さもあり、限定的な戻しに留まった。ドル・円は、ユーロ売り・円買いが非常に活発になったことを要因にして、一時108.50を割ったが、円買いが一段落するとドル買いが活発化。下値での輸入と潜在的な日米金利差からの円逃避資金がドル・円の下落を抑えた。同時に109円前半での輸出の売りはそれ程多くないとの観測も浮上しているようだ。

ユーロ・ドルは1.2000の下に大量の損きりの売りがあるとの話もある。オプションプレイヤーのユーロ買いも1.1980－30の間にあるとの話もあるようだ。1.19には大きな買いも。ユーロ・ドルのセンチが下向きであるので、ドル・円も109.50円を目指してもおかしくないのだが、ユーロ・円の円買いが上昇ペースを阻むように思っている。昨日、資源価格は上昇、金価格の上昇にも拘わらず、米ドル高となり一般に流布する見解とは異なる減少が続いている。また、資源通貨は下落。豪ドル、NZドルは下落が激しかった。

付言し、欧州中銀による利下げが話題になっているが、個人的な見解を先に申せば、利下げの可能性は低いと思っている。ECBは域内の個人消費者物価指数と通貨供給量M3の推移を重視しており、潜在的なインフレ圧力を考慮すれば、トリシェ総裁、イッシングチーフエコノミスト（独ブンデスバンク出身）は”外圧”に屈しないであろうと思われるからである。

手数料とスプレッド

東京市場は、グリーンスパン議長、スノー財務長官らが米議会で中国についての証言を行う予定であり、米国市場が開くまでは動意に掛ける展開が予想された。

あまり動かない市場に手を出すなとは言われるが、少しポジションを取ってみた。取り方は悪くないと思うが、どうもお世話になっている仲介会社の手数料とスプレッド（買値と売値の開き。例えば、ドル・円108.70－75と値が建っていれば、スプレッドは５銭あるいは５ポイント）が気になってポジションをひっくり返せない。喩えが正しければ、ドル・円の値動きが一歩を上がって、また二歩上がり次に５歩下がり、いったん小休止。と思ったら二歩半戻して、六歩下がってニューヨーク市場オープン待ちと予想したとしよう。この予想の下で実際に売買すると、半歩反転する時にコストが気になって買い持ちを売り持ちに転換する際、実質損失となって機を逃してしまう。筆者が一番いやみ嫌うのが機会利益の損失であり（外為市場に立ち向かうときだけです）、微妙に気に障る。

インターバンクのスプレッドは信用力の高い金融機関であれば、静かなマーケットの時スプレッドは1ポイント、取引量が多いので手数料は特段気にならないボリュームディスカント制。環境の違いを持ち出してぼやいてみたが、万といる個人投資家の皆々様より劣っている面があり反省、経験不足を感じた一日であった。

前述の中国元への思惑により、東京市場からユーロ・円の売り圧力が強く、ロンドン市場に前半にユーロ・円131.50、ユーロ・ドル1.2100のサポートラインを米系ファンドの売りにより、両通貨とも下落。ドル・円は109.00に輸出の売り、108.50に輸入の買い双方に挟まれて実需マーケットになっている模様。ユーロ・円や若干の豪ドル・円などのクロス・円の売りが上昇を阻んでいるそうだ。

ユーロショートの巻き返し

ユーロショートの巻き返しすごいですね。ユーロ・ドル、ユーロ・円、ユーロ・ポンド、ユーロ・スイス、ユーロ・オージーすべて上昇中です。オージー・米ドルなんかも原油の上昇につれ、上げてますけど、それ以上にユーロの上昇が激しいですね（だから、ユーロ・オージーは上昇中）。

ユーロ上昇の理由いろいろありますけど、需給の点では1.20に大きいエグゾティックオプションの存在が効いてますね。それとＥＵ憲法の問題、先延ばしにしましたからね。あとの経済指標は気にしていません。米国の経常赤字大丈夫？

4月対米証券投資

昨夜、ふんだんにあった米経済指標で私が最もって言うか、これしか注目していなかった4月対米証券投資、外国投資家買い越し額は474億ドルと予想を下回わり、貿易赤字を埋め合わせることは出来ませんでした。ユーロ・ドルは反発しましたね。

1.2000ドルの手前では、複数の巨大で有力な市場参加者が1.2000の大台割れ阻止に動いているとか。やっぱり、1.2030は買いでしたかね。でも、1.1950－1.2000の間では、40億ユーロ程度の売りがあるとも言ってましたよ。1.2000を挟んで、1.2030－1.1930の間はなんか怖いですね。そんなに下がりますかね。

ところで、FRBコーン理事が発言しているようで、「海外投資家はいずれ、ドル建て投資により高い運用益を追求するようになると指摘、その結果、米国の借り入れコストが上昇、住宅価格が頭打ちとなり、家計に対して退職に備えて貯蓄を増やすよう促す圧力になろう」と予想しました。これは金利引き上げによるドル高政策を唱えていると私は解釈しました。偏見ですけど、これって高金利にして通貨価値を維持しようって言う怪しげなものに聞こえました。

グローバルでいこう

昨日グローバルマクロ系と分類されているヘッジファンドがドイツ国債を売って、米国債を買ったそうです。ユーロ・ドルは大きく下落しましたね。あれを見れば、ドル・円も上昇せずにはいられなかったのもわかります。

最近は、システムを使ったテクニカル売買を中心としているモメンタム系やCTAなどがうるさいですから、往年のグローバル系の活躍が懐かしくさえあります。クオンタムやチューダーなどの名前を聞いたことがある方も多いと思います。裁定型やシステム系よりも地球儀回してふーむと呻っている連中のほうが個人的には好きです。

外貨預金と機会損失

日本経済新聞に円ダービーというコーナーがあるのをご存知の皆さんは多いと思いますが、参考になる記事がありましたので紹介します。

一位になられた方はドル預金（外貨預金）をしており、円高局面で無理をせず、ドル預金を積み立て行くとの事。これは、常に金利の高い通貨を買って、金利の安い通貨を売るという戦略。常に買いから入るのがポイントで、ドル・円が下がったら、買いを積んでいき、金利を享受しながら、持ち続ける（Buy and hold)。ただし、これにも欠点があり、金利が高い通貨が必ずしも買われる（値段が上昇）訳ではない事。

例えば、日米政策金利の格差は、昨春まで0.9％であったが、現在は2.9％である。ドル・円の為替レートは逆に120円台から下落傾向で、金利差が拡がりながらも逆にドル安・円高となっている点。いろいろな理由が考えられるが、金利が高い通貨が必ずしも高い通貨価値を維持するとは限らないいい見本。もし、高金利通貨の値段が常に高ければ、誰でもそれを買えば儲かる理屈になる。

しかし、ただ飯（Free lunch)は市場で存在しない。

もう一つ、中国元の切り上げはないとの予想から、極端な円高はないと予想されていた方がいた。

個人的には、元切り上げよりも金融環境の整備を優先する必要性から、即座の発表はないと思っている。ただし、これもBuy and hold戦略の欠点が露呈する。ゴールデンウィーク前に海外勢は、中国元切り上げの思惑からドル・円、ユーロ・円の売りを模索していた。（海外の為替レポートを読めば、分かる）海外勢は違う見方と情報によって、元切り上げから、アジア通貨買い、円高を予想し、ドル・円は104円割れ、ユーロ・円は140.60円から急落した。

つまり、外貨預金の戦略では、売りも買いも自由なlong and short戦略が取れないため、非常に不自由である。また、ドル・円が下落することを分かっているすばらしい観察眼を無駄にしてしまう。現在、ドル・円が110円として近い将来100円まで下落することを予想できるのならば、何も100円まで待って買うだけが能ではない。当初の110円で売って、100円で買い戻し（capital gain),100円で外貨預金（income gain)を設定することで機会利益の大損失を免れる。機会利益はリスク許容度に直結するので個人差があって当然なので、十人十色でしょう。若干の問題となるのは、外貨預金を売ることは普通しない（銀行では売っている）。そうなると信用力に格差がある外為仲介会社を利用しなければならない。

豪ドルプレイヤーは注目

昨日のニューヨーク市場、取引の薄い市場環境の中、ドル・円は107.35円まで上昇、

ユーロ・ドルは1.2208ドルまで下落とドル買いが先行したようですね。ユーロはすごいです。ユーロ・円も131円割れしました。

特にこれッといった材料があるわけではないが、在庫統計から原油が下がったり、グリーンスパン議長証言を今日に控え、米国債5年もの入札があり、久々に海外中央銀行を含む外部入札者の割合いが高かったとか。ドルにはいいことですね。

政策金利を据え置いた豪州では、注目の雇用統計が発表されるそうです。マクファーレン総裁は上手いですからね。豪ドルプレイヤーは注目です。個人的には金曜日の米貿易赤字額の増大を予想。

金利スワッパーは猛殺

昨日の米国国債市場、金利スワッパーは猛殺されたそうです。議長の発言で（鶴の一言）、2年、5年、10年と金利の利回り曲線は平坦化から傾斜化したそうです。デュレーションも手前に来たそうです。

しかしながら、グリーンスパン議長はすごいといつも感じてます。御大の小説は何冊も書けるのでしょうね。ただし、かれの自由経済思想、政治経済哲学、数理統計、経済時系列データのフラクタル性、マルチンゲール理論、それにアインシュタインの特殊相対性理論、量子カオス（？）ぐらいは理解しておかなければ、議長の本質は解らないかも知れません。

イッシングチーフエコノミスト

ユーロ・ポンドはロンドン金融市場(LIBOR)で取引されているユーロとポンドの金利格差が縮小するとユーロ・ポンドは上昇する逆相関性が高い。

トリシェ総裁が発言した通り、ユーロの政策金利2.00％は適当、インフレファイターと思われるイッシングチーフエコノミストの発言もECBの柔軟性を維持するために至極当然の内容。

目先、ユーロ圏の金利が上昇、英国は住宅価格、消費者信頼の低下を受け、金利低下するとの読み。

したがって、ユーロ・ポンドは上昇すると思うのだが。

サムライ債起債

ユーロ・円は131.75円まで上昇。連れてユーロ・ドルは1.3135ドル、ドル・円は106.98円までそれぞれ上昇。

日経新聞によると、日銀高官がユーロ・円安は日本の輸出企業を傷つけ、131円割れは危険水域と述べたとか？実際は、前述のポーランドの750億円相当のサムライ債起債の話題がユーロ・円上昇に弾みを付けたようだ。

ドル・円は107円の売りに押され、107.10円のストップレベルには到達せず。ユーロ・ドルも1.2340－45ドルのストップをつけなかった。

グリーンスパン議長と謎

グリーンスパン議長は、米長期金利の低下が謎だと述べ、年金による米債買いも行き過ぎの感がある、市場金利低下により外国人による米債投資は穏やかに減少、しかし長期金利低下は世界的な傾向であると付言した。中国には、保護主義に反対するとやんわり批判するに留めた。ヘッジファンドを規制すべき点はあるが、金融不安まで至らないと語った。

米長期金利の低下傾向

グリーンスパン議長は、米長期金利の低下傾向は続く可能性に言及。元問題は、G7まで封印か。

ユーロ・円は心理的大台131円を割ってきた。元問題がある限り、ドル・円の下落圧力は続く。

フレンチテレコム株を放出

ドル・円は106.80円を挟んで小動きの中、130.80円割れに失敗したユーロ・円はフランス政府が保有する3.4億ユーロのフレンチテレコム株を放出。本邦機関投資家の同株買いにより、ユーロ買い・円売りにより131.40円まで急上昇した。

グリーンスパン議長が米長短金利の格差が縮小していることから、逆イールドカーブの可能性に言及、改めて景気後退懸念が浮上、ユーロ・ドルは1.31ドルにのった。ユーロ・円のセンチメントは下向きであるが、参加者のユーロショートが溜まっているためと思われる。

米国5月雇用統計を巡って

米国5月の雇用統計は、非農業部門就業者数が前月比78,000人増（事前予想　17万5千人増）と2003年8月以来の低水準に留まった。

失業率は 5.2%から5.1%へ低下、平均時給は前月の0.3%プラスから0.2%プラスへ低下した。非農業部門就業者数は、過去1年の平均18万5千人程度の新規雇用増から大きく外れている数値となった。

興味深いサイトをご紹介します。題名は”Payrolls Plunge to Signal Fed Pause”です。米経済のソフトパッチ振りが窺えます。

米雇用統計

先週金曜日の米雇用統計では、市場予想を大幅に下回った指標結果であるにも拘らず、主要通貨の反応は鈍いものであった。

ドル・円、ユーロ・ドルとも雇用統計よりは、今週末のＧ７で中国人民元開放への圧力が高まるとの思惑から(グリーンスパン議長への期待）、ユーロ・円でのユーロ売り・円買いにより、ユーロ・ドルは下落（ユーロ安）、ドル・円も下落（円高）した。

米経済の見通しは雇用統計の結果により、利上げペースも一段落する見方が台頭する中、133円を下回っていたユーロ・円は中国元高によるアジア通貨高を連想しがちな海外勢の売りにより、更なる下落傾向を強め、ドル・円、ユーロ・ドルとも下落。

昨今のドル高要因を再考する（その１）

まず、米ドルの反対にある欧州単一通貨ユーロを考えることが米ドルの過去、未来を探るのに相応しいため、ユーロ・ドルの展望してみる。

本来ならば、ドル・円でと考えたが、ご承知のとおり、日本株、日本国債、日本外為市場などの東京市場は外国人から見れば、超巨大なローカル市場にすぎない。また、ユーロ・ドルは、世界で最大の取引規模を誇り、この通貨を知らずして、為替のプロとは言えないし、ユーロに関し、海外勢の動向を示す情報が多く、ドルが上昇したり下落する場面ではユーロ・ドルが先陣を切って走る。ドル・円はユーロを見ながら、右往左往する傾向が強い。為替を見るなら、まずユーロを知るべきであろう。

そう意気込んでみたところで、ユーロ安・米ドル高の要因を示す。

１．今週末予定の欧州憲法に対するフランス国民投票の世論調査で反対票が過半数を占めている。EUの盟主であるフランスが足元でふらついている。

２．米景気が堅調に見えるに対し、ユーロ圏はドイツ、フランス、イタリアなどの景況感が悪化。24日、25日発表のドイツZEW,IFOに注目。

３．米ＦＲＢおよそ１年間で政策金利を１％上げた。一方、欧州中央銀行は、政策金利を2.00％で据え置いている。25日FOMC議事録公開。

4.米系ファンドのレパトリ解消の動きが非常に活発。いろいろ理屈を付けているが、現在のドル高は世界的に自国への資金還流が活発化していることが根底にある。先進国の脱デフレは容易ではなく、活況に見える米経済さえ景気のピークは近いと思われる。米長期金利は下落。短期金利は上昇。すなわち、米金利曲線はフラット、米系ファンドは新興市場投資引き上げ、無リスク金利である米債買いに忙しい（これは本当は間違い。ヘッジファンドは資本が小さいので現物を買える訳ない。彼らは、先物やレポ取り引きを行う。）ユーロ系ファンドも同じ。ユーロに資金を戻している。

指摘した構図は、米系ファンドの米国への資金還流量がユーロ圏ファンドのそれを上回っていることが主要因と考えている。これが端的な米ドル高の要因と思われる。

昨今のドル高要因を再考する（２）

日本時間の明朝未明に公表される前回FOMCの議事録に関しては、それほどど市場に影響を与えるものではないと考えている。

米FRBがインフレ圧力についてどの程度まで認識しているかを探る意味では、大切な指標になりえるが、米国市場は、インフレなき経済成長を織り込んでおり、米株は上昇、米金利は下落している。

付言するとやはり、原油市場の動向がより重要と思う。原油価格（ＷＴＩ）が50ドルを超えるレベルで取引されると上述のインフレなきの文言に疑問符が付いてくる。先だって、台頭していたスタグフレーション（金利上昇と景気後退）の恐れが再度、懸念される可能性が高いと思っている。

グリーンスパン議長は指摘しているが、米住宅市場はバブルの様相を呈していることは否めない。南部を中心に住宅ブームは続いているし、米家計部門の不動産担保による借り入れ率は高率、またファニーメイ、フレディーマックなどの住宅金融はグリーンスパン議長が警告するほど、そのバランスシートが痛んでいる。

かたや、燻る原油高、住宅バブル懸念に対応しながらも、実体経済はディスインフレへ突入か。2005年度の米ＧＤＰは3.5％程度と考える。

したがって、景気後退懸念と原油高による悪性インフレを考えれば、米政策金利は4％程度、あと4回の利上げで打ち止めと思われる。

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